如何理解PMI回升超預(yù)期
疫情結(jié)束和節(jié)后復(fù)工推動(dòng)經(jīng)濟(jì)從低點(diǎn)環(huán)比明顯改善，但總體處在復(fù)蘇初期同比與潛在增速水平仍有差距
隨著第一波感染高峰結(jié)束和春節(jié)后經(jīng)濟(jì)活動(dòng)陸續(xù)啟動(dòng),2023年2月,中國(guó)經(jīng)濟(jì)景氣在擴(kuò)張區(qū)間繼續(xù)攀升近日公布的 2 月財(cái)新中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)(PMI) 錄得 51.6，高于上月 2.4 個(gè)百分點(diǎn)，結(jié)束了此前連續(xù)六個(gè)月的收縮;財(cái)新中國(guó)服務(wù)業(yè) PMI回升 2.1個(gè)百分點(diǎn)至 55.0，連續(xù)兩個(gè)月擴(kuò)張。兩大行業(yè) PMI雙雙回升,帶動(dòng)當(dāng)月財(cái)新中國(guó)綜合PMI提高3.1個(gè)百分點(diǎn)錄得 54.2，為 2022 年下半年以來(lái)最高。
這一走勢(shì)與國(guó)家統(tǒng)計(jì)局 PMI一致。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的 2 月制造業(yè) PMI錄得 52.6，上升 2.5 個(gè)百分點(diǎn)為 2012 年5 月以來(lái)新高，服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)提高1.6 個(gè)百分點(diǎn)至 55.6，綜合 PMI 亦上升 3.5 個(gè)百分點(diǎn)至56.4，創(chuàng) 2017 年有數(shù)據(jù)以來(lái)新高。
財(cái)新智庫(kù)高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家王表示，疫情“過(guò)峰”后經(jīng)濟(jì)開(kāi)始進(jìn)入“后疫情時(shí)代”修復(fù)期。不過(guò)，疫情影響重大深遠(yuǎn)，目前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)尚不牢固，社會(huì)生產(chǎn)生活完全正常化尚需時(shí)日。中央提出，要把恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在優(yōu)先位置。收入和預(yù)期是消費(fèi)的基礎(chǔ)和前提，未來(lái)一段時(shí)期，相關(guān)政策的制定和落實(shí)還應(yīng)更多著力于增加居民收入和改善市場(chǎng)預(yù)期。
回升幅度超預(yù)期
2 月兩個(gè)制造業(yè) PMI處于擴(kuò)張區(qū)間，且較上月上升幅度均超出市場(chǎng)預(yù)期，顯示制造業(yè)景氣明顯改善兩個(gè)制造業(yè) PMI的分項(xiàng)指數(shù)基本呈現(xiàn)普漲態(tài)勢(shì)兩個(gè)制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)、新訂單指數(shù)、新出口訂單指數(shù)就業(yè)指數(shù)、供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)均升至榮枯線上方顯示生產(chǎn)、需求、出口、就業(yè)、物流均呈改善態(tài)勢(shì)。
兩個(gè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)預(yù)期指數(shù)在擴(kuò)張區(qū)間分別升至 2021 年 4月以來(lái)和 2022 年 3 月以來(lái)最高;兩個(gè)原材料庫(kù)存指數(shù)和產(chǎn)成品指數(shù)也有回升，不過(guò)，除了統(tǒng)計(jì)局產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)，其余三個(gè)庫(kù)存指數(shù)仍處于收縮區(qū)間;兩個(gè)出廠價(jià)格指數(shù)均自2022年5月以來(lái)首次升至榮枯線上方不同的是，統(tǒng)計(jì)局制造業(yè)原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)在擴(kuò)張區(qū)間繼續(xù)上升至2022 年6 月以來(lái)最高，財(cái)新中國(guó)制造業(yè)這一指數(shù)則在擴(kuò)張區(qū)間微降。
中金公司宏觀研報(bào)認(rèn)為，PMI 及分項(xiàng)指數(shù)的全面改善，主要由兩大因素導(dǎo)致:一是 2023 年春節(jié)偏早，季節(jié)性因素帶動(dòng) 2月PMI環(huán)比改善;二是春節(jié)后疫情影響進(jìn)一步消退，企業(yè)開(kāi)工狀況環(huán)比改善幅度較大。
與1月截然相反，無(wú)論從絕對(duì)值還是改善幅度來(lái)看，兩個(gè)制造業(yè) PMI的生產(chǎn)指數(shù)均好于新訂單指數(shù)。平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生認(rèn)為，2 月生產(chǎn)端復(fù)蘇明顯強(qiáng)于需求端，除了春節(jié)假期帶來(lái)的季節(jié)性效應(yīng),也反映出需求回暖對(duì)企業(yè)生產(chǎn)起到了明顯的拉動(dòng)作用此外，供應(yīng)商配送指數(shù)環(huán)比明顯回升，表明國(guó)內(nèi)物流運(yùn)輸不暢、交貨時(shí)間滯后等現(xiàn)象在持續(xù)改善。
從需求結(jié)構(gòu)看，內(nèi)外需均有改善。2 月統(tǒng)計(jì)局制造業(yè)新出口訂單指數(shù)大幅改善 6.3 個(gè)百分點(diǎn)至 52.4,結(jié)束了21個(gè)月的收縮，創(chuàng)2011年 4 月以來(lái)新高，財(cái)新中國(guó)這一指數(shù)也提高 3.5 個(gè)百分點(diǎn)至52.2。華泰證券固定收益分析師張繼強(qiáng)認(rèn)為，這一方面是因?yàn)樯a(chǎn)能力和運(yùn)輸瓶頸改善后，外貿(mào)接單能力顯著恢復(fù);另一方面，近期海外經(jīng)濟(jì)也出現(xiàn)一些積極變化，比如美國(guó)消費(fèi)展現(xiàn)韌性、歐洲經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)連續(xù)超預(yù)期。他預(yù)計(jì)，一2 月中國(guó)出口增速將較 2022 年底的低點(diǎn)有所反彈。
不同規(guī)模企業(yè) PMI均有改善，且規(guī)模越小改善越明顯。2 月大、中、小型企業(yè) PMI 分別為 53.7、52.0和51.2，高于上個(gè)月1.4、3.4 和4.0個(gè)百分點(diǎn)，其中小型企業(yè) PMI為 2021年5 月以來(lái)首次升至擴(kuò)張區(qū)間前期受疫情影響更嚴(yán)重的服務(wù)業(yè)，2 月繼續(xù)快速修復(fù):兩個(gè)新訂單指數(shù)在擴(kuò)張區(qū)間升至 2021 年 4 月以來(lái)新高;兩個(gè)從業(yè)人員指數(shù)均有上升，其中財(cái)新中國(guó)服務(wù)業(yè)就業(yè)指數(shù)已升至榮枯線上;兩個(gè)投入品價(jià)格指數(shù)均在擴(kuò)張區(qū)間下降。不同的是，財(cái)新中國(guó)服務(wù)業(yè)銷售價(jià)格指數(shù)和業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)在收縮區(qū)間和擴(kuò)張區(qū)間微降,統(tǒng)計(jì)局這兩個(gè)指數(shù)則上升且均處于擴(kuò)張區(qū)間。
經(jīng)濟(jì)修復(fù)斜率如何
由于春節(jié)時(shí)間錯(cuò)位會(huì)引發(fā)月度間數(shù)據(jù)較大波動(dòng)年初中國(guó)通常不按單月發(fā)布價(jià)格、信貸之外的數(shù)據(jù)而是 1一2 月合并發(fā)布，3 月中旬?dāng)?shù)據(jù)發(fā)布前往往出現(xiàn)真空期。如何理解2 月 PMI的全面超預(yù)期上升?
鐘正生認(rèn)為，從2月統(tǒng)計(jì)局 PMI 數(shù)據(jù)來(lái)看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的斜率明顯超出此前市場(chǎng)預(yù)期。不過(guò)，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)尚不牢固，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程仍有待觀察:一方面，海外發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體加息進(jìn)程尚未結(jié)束，后續(xù)中國(guó)出口走勢(shì)仍存在較大不確定性;另一方面，居民資產(chǎn)負(fù)債表受損之下,國(guó)內(nèi)地產(chǎn)、消費(fèi)能否持續(xù)復(fù)蘇以及地方政府財(cái)政壓力等問(wèn)題，仍需保持謹(jǐn)慎。
“復(fù)蘇方向符合預(yù)期，強(qiáng)弱有待確認(rèn)。”中泰證券固定收益分析師周岳則提醒，不能簡(jiǎn)單地將 PMI數(shù)據(jù)大超市場(chǎng)預(yù)期和經(jīng)濟(jì)強(qiáng)復(fù)蘇畫等號(hào)
他表示，PMI是基于擴(kuò)散指數(shù)的“軟指標(biāo)”，讀數(shù)高只表明認(rèn)為情況改善的企業(yè)數(shù)量更多，并不體現(xiàn)改善幅度，比如 PMI生產(chǎn)指數(shù)和工業(yè)增加值增速環(huán)比變化相關(guān)性較低。PMI 讀數(shù)大幅走高并不必然映射到。
制造業(yè)物量指標(biāo)同等幅度的改善。同時(shí),作為環(huán)比指標(biāo)基數(shù)擾動(dòng)的影響也不容忽視。
“PMI作為環(huán)比指標(biāo)，從低點(diǎn)爬出的環(huán)比動(dòng)能強(qiáng)勁并不意外,但經(jīng)濟(jì)整體水平可能仍在復(fù)蘇初期階段，同比與潛在增速水平可能仍有明顯差距。”張繼強(qiáng)認(rèn)為1月PMI修復(fù)但結(jié)構(gòu)上存在諸多短板，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)修復(fù)更多反映的是疫情約束改善后的被動(dòng)影響，2 月 PMI繼續(xù)回升，結(jié)構(gòu)上補(bǔ)齊了部分短板，比如生產(chǎn)修復(fù)快于需求、物流改善、小企業(yè)修復(fù)更明顯等，反映出疫情影響基本消退，經(jīng)濟(jì)開(kāi)始走向順周期修復(fù)路徑。
目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)需求不足的問(wèn)題仍然突出。中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)的調(diào)查顯示，反映訂單不足的制造業(yè)和服務(wù)業(yè)企業(yè)占比雖較上月回落，但仍超過(guò) 50%。多家機(jī)構(gòu)以“新訂單一產(chǎn)成品庫(kù)存”測(cè)算經(jīng)濟(jì)動(dòng)能指數(shù)2 月回落 0.2 個(gè)百分點(diǎn)，顯示制造業(yè)被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存，需求修復(fù)尚不足以消化庫(kù)存
1月信貸結(jié)構(gòu)反映的企業(yè)旺、居民弱，信用擴(kuò)張主要來(lái)自政策支持的大型項(xiàng)目、私人部門投融資動(dòng)能仍待恢復(fù)，在2月 PMI 中也得到一定體現(xiàn)。在各地重大項(xiàng)目開(kāi)工的帶動(dòng)下，2 月建筑業(yè)PMI上升3.8 個(gè)百分點(diǎn)至 60.2，其中與基建相關(guān)的土木工程建筑業(yè) PMI環(huán)比上升 22.1 個(gè)百分點(diǎn)，而房屋建筑業(yè) PMI 環(huán)比下降4.5 個(gè)百分點(diǎn)，顯示房地產(chǎn)修復(fù)相對(duì)潛后。
“經(jīng)濟(jì)修復(fù)在結(jié)構(gòu)上有分化、在節(jié)奏上有先后。張繼強(qiáng)預(yù)計(jì)，1一2 月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)大概率較低點(diǎn)有明顯改善，強(qiáng)基建和制造業(yè)韌性維持，消費(fèi)高斜率修復(fù)但可能仍低于潛在增速，地產(chǎn)銷售企穩(wěn)但投資改善可能并不明顯。往前看，伴隨著出行鏈相關(guān)的服務(wù)業(yè)對(duì)就業(yè)的拉動(dòng)，需求修復(fù)的趨勢(shì)仍將延續(xù)，但收入改善、信心修復(fù)以及房地產(chǎn)良性循環(huán)的回歸都還在推進(jìn)過(guò)程中結(jié)構(gòu)上漸次追趕、總量上溫和漸進(jìn)。
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